巨化股份:氟化工行业周期下行还未见底

　　2012年业绩低于预期:

　　巨化股份公布了2012年业绩,实现营业收入78.82亿元,同比下降4%;实现归属于上市公司股东的净利润6.02亿元,同比下降66%,合每股收益0.43元,低于预期。公司拟每10股派1.5元股利。4季度,公司营业收入、毛利率环比进一步下滑,公司整体基本维持盈亏平衡。

　　评级下调的主要原因:

　　氟化工行业周期下行还未见底,2013年业绩面临同比下降风险。2012年起,氟化工主要产品价格趋势单边下滑(参见图表1),R22产能过剩严重,而PTFE的新产能增长还在延续,氟化工行业基本面下行趋势尚未停止。由于2012年1季度业绩基数相对较高,2013年1-2季度氟化工行业可能面临业绩同比继续下滑。

　　PCE制R125技术突破,将使氟化工产品盈利难以回到2010-2011年的辉煌。PCE法制R125技术取得突破,预计该路线产能将在13-14年大规模释放。原有R22产能不能新增,导致用R22作为原料生产R125和PTFE的产能开工率不足得到明显缓解。PTFE价格随着新增产能释放已出现回落。氟化工制冷剂行业和PTFE的盈利能力还将继续下行。

　　2013年起CDM盈利贡献将下滑。2012年公司CDM收入为1.3亿元,占公司总盈利的约15%,而2013年开始将不产生新的CDM收入。

　　估值与建议:

　　我们预计公司2013-2014年每股盈利分别为0.30元和0.31元。

　　目前股价对应2012-2013年PE分别为32x和31x,下调至“中性”评级。

　　风险:

　　1、氟化工产品持续低迷。

　　2、市场估值中枢下行风险。